中信证券：SAF供应紧缩持续，价格强势有望延续

元界财讯2025年09月24日 22:18消息，中信证券指出，供应紧张局面持续，看好SAF价格保持强势。

　　 9月24日，中信证券研究报告指出，欧洲可持续航空燃料（SAF）价格持续攀升，目前已突破2700美元/吨。受欧洲推出高额补贴计划以及强制性添加政策执行力度可能加强的影响，预计SAF需求将出现快速增长。由于2025年上半年欧洲SAF-HVO价格出现倒挂现象，国内新增产能及出口许可证审批进度未达预期，同时近期国内外主要SAF工厂集中进行检修，多重因素叠加下，SAF供应紧张的局面或将持续。在SAF产业化的趋势日益明确的背景下，建议关注行业内的主要企业。

　　能源化工｜供应紧张局面延续，看好SAF价格保持强势

　　欧洲可持续航空燃料（SAF）价格持续攀升，目前已突破2700美元/吨。为推动行业发展，欧洲推出高额补贴计划，并可能加强强制性添加政策的执行力度，预计SAF需求将出现爆发式增长。在2025年上半年，欧洲SAF-HVO价格出现倒挂现象，国内新增产能以及出口许可证的审批进度未达预期，同时近期国内外主要SAF生产企业密集进入检修阶段，多重因素叠加导致SAF供应紧张的局面或将持续。此外，欧盟对美国SAF征收反倾销税，这对中国生产商构成一定利好。在SAF产业化的趋势日益明确的背景下，建议关注行业内的主要企业。

　　 ▍欧洲SAF价格持续上涨，目前已突破2700美金/吨。

　　据百川盈孚，2025年9月22日，SAF欧洲FOB主流价格已上涨至2705美元，较去年同期增长21%；同期，SAF中国FOB主流价格也攀升至2400美元，季度同比上涨20%。欧洲SAF价格上涨可能与完成强制掺混要求而进行的补货有关。据路透社报道，2025年6月11日，欧洲推出了高额补贴计划，预计将进一步强化强制掺混政策的执行力度。考虑到2025年欧洲需达到2%的SAF掺混目标，而上半年部分国家的实际掺混量相对有限，预计下半年欧洲SAF需求将大幅增长，价格或将继续维持在高位。

　　 ▍HVO/SAF综合工厂生产SAF意愿不高，SAF价格受到HVO支撑。

　　 SAF是HVO经过进一步异构化加工得到的产品，其收率通常低于HVO，且生产过程的能耗和成本更高，因此SAF的成本普遍高于HVO，只有在具备合理价差的情况下，企业才会有生产动力。根据隆众资讯的数据，2024年下半年SAF与HVO的平均价差为251美元/吨，基本反映了两者之间的成本差异；但到了2025年上半年，SAF与HVO的价差转为负值，达到-19美元/吨，出现价格倒挂现象。因此，今年以来，海外HVO/SAF综合工厂更倾向于生产HVO，主要承接HVO订单，导致SAF的实际供应量有限。据Argus数据显示，目前HVO的价格约为2400美元，而SAF的价格约为2700美元，价差相对合理。我们预计，未来SAF的价格仍将受到HVO价格的支撑。

　　 ▍国内新增供给有限叠加出口许可证限制，放大欧洲SAF供需缺口。

　　尽管国内规划的可持续航空燃料（SAF）产能较多，但目前实际投产的企业仍然有限，且即便投产也难以保证持续稳定的供应。据NESTE消息，2024年11月其位于鹿特丹的SAF工厂发生火灾，直至2025年4月才恢复生产；另据金联创报道，浙江某HVO/SAF工厂于2025年9月18日发生生产事故，工厂方面可能将随时更新投产时间表。综合考虑原料的复杂性、连续稳定生产的技术要求以及适航认证所需的时间周期，预计未来国内新增的有效供给仍将长期低于预期。此外，国内对成品油出口实施严格的管控，目前仅有嘉澳环保一家SAF生产企业持有SAF出口许可证。出口许可证的审批时间和难度超出预期，进一步制约了国内产能的建设与正常生产。

　　近期国内外主要可持续航空燃料（SAF）生产工厂集中进行检修，导致SAF供应紧张的情况可能将持续。

　　 2025年4月至9月，NESTE鹿特丹工厂启动SAF生产，使公司SAF年产能提升50万吨至150万吨，为全球最大的SAF产能。据NESTE 2025年中报，计划于2025Q4对鹿特丹工厂进行为期6周的检修（比之前多一周），于2025年12月中旬对新加坡工厂进行为期6周的检修。此外，据金联创，张家港HVO/SAF综合工厂（35万吨/年）将按照既定计划时间表在2025Q3停机维护。国内外主要SAF工厂密集检修，或将导致SAF供应紧张局面延续。

　　 ▍欧盟对美国SAF施加反倾销税，对中国生产商形成利好。

　　 2025年9月11日，欧盟委员会对美国生物柴油实施的反倾销措施进行了补充修订，明确将HEFA工艺生产的可持续航空燃料（SAF）纳入征税范围，引发市场对相关税收政策的担忧。然而，实际情况是，早在2025年2月11日，欧盟委员会已最终决定对中国进口的生物柴油征收反倾销关税，但同时明确将SAF排除在此次监管措施之外。欧盟委员会指出，目前SAF的应用场景与HVO/FAME存在显著差异，无法被视为与道路运输中使用的低价生物柴油具有可替代性或竞争关系。此次反倾销税的调查期为五年，考虑到当前政策框架及SAF的特殊性，预计在2030年前欧盟对中国SAF实施反倾销税的可能性较低。从市场角度来看，美国HVO/SAF供应受到反倾销税的影响，可能进一步推高其价格，从而对全球可持续燃料市场产生连锁反应。这一政策动向也反映出各国在推动绿色能源转型过程中，仍需平衡环保目标与贸易公平之间的复杂关系。

　　 ▍风险因素：

　　政策落地不及预期的风险依然存在，可能影响相关行业的稳定发展；同时，市场供需格局若进一步恶化，或将对行业利润空间形成压力。此外，产品在市场上的接受度若未能达到预期，也会影响其推广与应用进程。随着技术的不断进步，替代技术的快速发展可能对现有产品形成冲击。与此同时，产品及原材料价格的剧烈波动，将增加企业经营的不确定性。而国际贸易环境的复杂化，特别是贸易摩擦的加剧，也可能对产业链的稳定性带来挑战。

　　 ▍投资策略。

　　在SAF（可持续航空燃料）产业化的趋势日益清晰的背景下，应重点关注行业内的主要企业。随着政策支持和技术进步的双重推动，SAF的应用场景正在逐步扩大，相关企业在产业链中的地位愈发重要。这一发展动向不仅反映了全球航空业对绿色转型的迫切需求，也预示着未来市场竞争格局的变化。关注这些核心企业，有助于把握行业发展的脉搏和潜在机遇。